不一样的白电企业(格力电器之一) 格力电器

发布时间:2019-09-11 22:02:03 来源:雪球 关键词:格力电器
格力电器
原文标题:不一样的白电企业(格力电器之一)
原文发布时间:2019-06-26 17:57:41
原文作者:雪球。
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格力电器

不一样的白电企业(格力电器之一)

作者:加班的会计

来源:雪球

自2010年至今,格力电器净利增速均高于行业水平(复合27.55%),而估值却持续低于行业平均水平,2017年度净利润224亿,净利率15%,净资产收益率37%,A股制造业无出其右,已实现的业绩是一个伟大企业最好的勋章。

近五年业绩


不一样的白电企业(格力电器之一)


格力电器上市22年,共融资52亿元,现金分红418亿元。

一、基本情况

格力电器主要产品为家用空调、商用空调。根据产业在线数据,格力家用空调产销量自1995年起连续23年位居中国空调行业第一,自2005年起连续13年领跑全球。根据《暖通空调资讯》数据,格力商用空调国内市场占有率连续6年保持第一。

公司战略:将在以空调产业为支柱的同时,大力拓展智能家居智能装备精密模具新能源技术等多项产业,实现“多元化”稳健协调发展,将公司打造成为具有核心竞争力的、自主知识产权的、管理先进的“全球型工业集团”。

下表为按产品分类的营业收入情况:


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二、财务指标对比

国内空调主要生产商为格力、美的、海尔,大金为世界知名空调企业,在日本上市。下表为2017年度四家企业主要财务指标对比:


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由上表可知,格力在各项盈利能力指标均远超同行,但其PE估值却远低于同行,到底是为什么,总结原因如下:

1、董明珠独断专横,跨界搞手机、新能源汽车均失败告终,且年龄已高(64岁),没有接班人。

2、对空调未来增长空间存疑,企业发展战略不明确,认为格力业绩增长不具备持续性。

企业经营以结果论成败,自2010年至今,格力电器净利增速均高于行业水平,而估值却持续低于行业平均水平,到底是谁错了。上述两种观点,后文回应。

三、格力比对手好在哪

我认为市场并没有认识到格力电器强大盈利能力的根本来源,从而质疑其业绩增长的可持续性。

(一)格力核心竞争优势

格力是典型的“营销渠道+供应链”生意,如果主机厂能够很好预知市场需求,并将生产信息传递到供应链中的各个企业,可以帮助供应商备产备料、选取最适宜的生产工法,可以极大地提高生产效率,降低生产成本

格力经销商对产品销路有信心,因此下注预收款,预收款帮助格力了解市场信息,而后指挥供应链大规模备产从而提高生产效率,降低生产成本。如此,同样的质量,格力成本更低(同理:同样成本,格力的质量更好)。


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上述流程(产品销量<==>产品质量<==>产品价格)构成良性循环,互相促进。格力以此在营销渠道觅价、指挥供应链上积累竞争优势,自1995年起成为中国空调行业第一,自2005年起成为世界第一。至今格力积累了20几年,构筑成目前强大的护城河,在竞争之下去年格力实现净利润224亿,净利率15%,净资产收益率37%,在国内上市大型制造业企业中没有第二家。

以下从格力营销渠道、供应链指挥、经销商渠道维护的三个角度分析其强大的竞争优势(护城河),了解格力超高ROE的来源。

(二)营销渠道-库存的分布影响排产和产品质量


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格力在原材料、在产品比例远高于美的、海尔,三家企业零部件生产和外购雷同,主机厂生产流程接近,资产及人数规模相当,只可能是生产安排的不同,也就是库存分布的合约选择不同


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由上表可见,格力收取预收款的比例远高于美的、海尔,压货特征明显,格力对于市场信息也就掌握地更清楚,反映在生产上游就会出现格力积极承担原材料和在产品,实际是格力主动指挥上游供应链大规模备产。

反观美的、海尔,要么就是大规模备产不如格力坚决,指挥供应链的主动性较弱,生产计划性有所不如,要么库存的分布就比较靠后,上游为了配合美的的柔性生产依然要备货,原材料只是在上游供应商报表中体现而已,总之要达到同样产品质量成本会较高。

格力产品的质量口碑一直比同行好一点,与其说是格力的工程师更能干,倒不如说是同样能干的人在不同合约当中的结果不同。

(三)对供应链的生产指挥—波斯科技

以波斯科技为例,来看看主机厂对于供应链生产指挥的巨大作用。

下表是波斯科技前两大客户的采购状况:


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格力和美的是规模接近的对手,在同一家供应商那里的采购价格居然可以有如此之大的差距,这显然不是波斯科技欺骗得来的。

供货毛利率相差10个点,可以轻易的看到,主机厂指挥供应链生产,在不同订单数量和连续性下,提供了完全不同的工法选择,不同的采购量可以带来显著的差异。

(四)经销商销售返利


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家电企业销售返利通常为实物返利,当年完成销售任务后,次年提货时可以抵扣部分采购款。这本质上是主机厂降低当期盈利,让利于经销商的行为,相当于主机厂给经销商的储钱罐,只有次年采购时才可以使用。

这个储钱罐的作用是巨大的,一旦发生行业持续低迷(如前几年白酒行业,即使是茅台的经销商都出现集体亏损),实物返利可大幅度降低经销商当年采购的直接成本,减少经销商的现金流需求,有利于维持经销商的稳定运营,防止在行业极度低迷期发生经销商大面积脱网的情况。

由此,可以判断格力经销商渠道的稳定性远高于美的、海尔。

(五)护城河-竞争对手学不会

那美的、海尔为什么不学格力呢,是因为学不会,各行各业都存在这种现象,即使知道了,也做不到。如建行、招行活期存款比例高,存款成本低(1.5%左右),锦州银行存款成本高(3.6%),银行本质上是用服务来购买低成本的存款,服务主要是存贷汇,显然锦州银行的服务很烂,那它为什么不提供优质服务呢?根本原因在于它是城商行,客户量很少,在服务网络建设等方面加大投入的话,根本没有建行、招行的客户量,人均成本摊不下来,所以做不到。客户量从哪里来?多年的优质服务良性循环积累而来,十几年的积累,学到也做不到。

反观美的、海尔,一个强调T+3订单式生产,一个强调由大规模制造向大规模定制转型,都在学丰田的精益生产。都是白电主机厂,为什么思路差别这么大?

个人观点:因为冰箱、洗衣机产品销售周期与空调不同,空调更新换代慢,去年的压仓货今年也能卖;冰箱、洗衣机几个月卖不出,就要打折促销了。因此,订单式柔性生产对冰洗业务确实更合适,但空调由于季节性原因,需求不均衡,必须削峰填谷,淡季压货。订单式生产如果真的可行,意味着空调生产线淡季时有大量闲置,额外的成本谁来付。


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格力经销商为什么愿意支付更高的预付款,那是因为他们相信格力的产品一定能卖出去。这是20年来格力良性循环积累出的产品品质。卖出去的经销商留下,卖不出的猪队友请去竞争对手那。

在营销渠道和供应链上的护城河不是一天建成的,如果格力的产品品质只是技术领先,那美的出个几十亿把技术人员、工程师全部挖走即可,为什么不做呢?当年海信科龙真的做了,大规模地开大客车去格力挖人,学到了一些,但是真正的精髓,根本做不到。

(六)关于质疑格力两个问题的看法

关于市场质疑格力主要的两个观点,以下陈述我个人的看法:

问题1:

1、任何伟大企业的老板都是独断专行的,只不过董明珠选择公开高调地表现,与传统文化不符,很多人看不惯。

2、功与过还是要对比着看,尝试性地开展手机业务,花费不过几亿,对公司毫无影响。

3、投资银隆汽车在股东大会被否决,董明珠自己投钱发展,至少说明她并没想欺骗股东,再出现类似事件,股东大会依然会否决掉,因为格力的机构、个人股东不一样。如:2012年珠海市国资委空降而来的董事候选人周少强被否;投资银隆被否。

4、继承人确实是问题,她尚未公布格力的继承人,但以她在公司的地位和做事的风格,她是愿意继续管理格力的,且只要她愿意留下,没有人能让她走。

问题2:

1、随着生活水平提高,空调已经成必需的消费品,国内空调保有量尚处于较低水平,空调内销量将逐年增长,但受每年房地产销售、气温情况影响,会有一定波动。

空调保有量及增长情况明显好于冰箱、洗衣机等白电,对空调增长空间的质疑根本不成立,因为冰箱、洗衣机只剩下存量市场(通常家庭只会配置1台冰箱、1台洗衣机),也受房地产销售情况影响。

2、公司战略很清晰,完全是围绕空调主业在发展。

因此,除了接班人确实是问题外,我认为都不是问题。

四、长期行业展望

多年来,资本市场总是担忧空调销量的天花板,质疑格力电器业绩增长的持续性。下文分析国内空调行业市场情况,分为三个部分,家用空调国内市场,家用空调出口市场、家用中央空调市场。

(一)内销市场空间巨大

如下图所示,受城镇化进程、独居户增加、每户保有量增加、消费升级等因素影响,空调内销市场还有不小的增量空间。


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中国与日本毗邻,生活习惯较为相似,日本以温带和亚热带季风性气候为主,夏季炎热潮湿,7-8月日均高温在30-31度左右,冬季寒冷干燥,对空调需求较多。下表为每百户空调保有量情况:


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从日本来看,我国空调保有量提升还有较大空间,未来国内空调内销市场主要是新增需求和更换需求,估算未来国内空调销售量过程如下:


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考虑到每年空调销量受房地产销售情况、气温条件影响较大,实际销售量会有一定波动。下表为近年来空调内销量情况:


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(二)外销市场恢复增长

随着世界经济开始复苏,空调出口销量近年来开始恢复增长,给国内空调企业带来新的增量收入。目前,国内家用空调产品品质已不输于国际品牌,未来随着国内空调企业在海外销售渠道的逐步建立,自主品牌可以像大金空调一样卖到全世界。


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(三)家用中央空调

暖通空调资讯数据显示,2017年家用中央空调市场增速约为30%,市场规模286亿元。格力、美的当年中央空调以销售金额计的品牌份额分别达到15.4%、13.7%,二者在单元机的市场份额是前两名,多联机市场是前四名。

中央空调制冷效果好、送风均匀、节省空间,市场容量稳年增长,国产品牌有望逐步替代进口,中央空调市场集中度有望提升。


正文完,原文标题:不一样的白电企业(格力电器之一)
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原文作者:雪球。

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